十年一觉“A股梦” – 纵览中国-China In Perspective

十年，中国A股回到原点。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">2001年6月，上证指数最高点为2245点，而2011年12月16日，盘间最低2170点。在亿万股民悲情自嘲与基金几乎全线亏损之中，穿插着新晋监管者眼力斥责从业人员以及分析师登台道歉等闹剧。A股走过黑色一月，即使中央经济会议也没能提振市场信心，指数连续走出11天阴线。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">十年过去了，什么没变，什么变了？从量而言，A股今非昔比。上市公司由1000余家发展到超过2300家，两市市值由5.3万亿元增长至约23万亿元，其中流通市值和流通股本更是增长迅猛。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">量变必然带来质变。伴随着全流通的推进，A股市场中各路玩家增多，单一选手难以如往日般主宰市场走势。这意味着，尽管发行制度、询价制度、做空机制尚未真正确立，但是无数投资者的加入，使得A股足以反应基本面诸多信号——如果说中国股市还是一个赌场，那么这个赌场如今至少规范得多，也不再是只存在单一大庄。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">也正因此，过去十年，A股逐渐成为中国经济最为灵敏的指标之一，其走势的方向性意义不容小觑。中国十年来经济连续保持8%以上增长，今年增速亦冠全球，A股却堪称全球主流证券市场中表现最差。这并非偶然的黑天鹅事件，而是反映了投资者对于增长前景的黯淡预期。A股近日的“跌跌不休”，或许预示着2012中国经济“相对衰退”将是大概率事件。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">要解释股市为何下跌，必须先回答一个基本问题：股价由什么因素决定？简单而言，由市盈率和公司盈利情况共同影响。从公司盈利而言，2011年虽然整体正增长，但自去年年底见顶之后，增速持续下滑；至于市盈率，更多反映了市场投资者对未来公司盈利、资金成本等基本面趋势的信心。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">无论从平均股价还是市盈率，目前A股与十年前难以同日而语。不仅股价腰斩一半，指数市盈率从超过70倍到如今不足15倍。今年以来市盈率出现大幅下滑，是股市下跌的主要推手；其背后反映了中国经济转型困难、货币政策过紧、股票融资压力过大、经济前景看淡等因素的综合性影响。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">本届金融监管高层更替之后，证监会主席郭树清已经推出一揽子改革举措，譬如强制分红、创业板退市、打击内幕交易等。这些举措中长期显然可以构成制度利好，但是短期之内对股指难以起到立竿见影的效果。股市信心的低迷，不仅源于证券市场本身，更在于整体经济的疲软。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">与欧债危机以及美国经济可能二次探底相随，2012年中国经济下行趋势已无悬念。11月官方采购经理人（PMI）指数滑落至49，不仅跌破50的荣枯分界点，更是达到数年内最低点，暗示了经济收缩的加剧。近期工业产值和固定资产投资也相应出现增幅放缓。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">但值得指出的是，经济可能出现的衰退，并非不可以接受。换而言之，中国经济或许应该开始习惯低于8%的增长速度。衰退并不是最可怕的，经济周期自有逻辑。如果人为通过高强度刺激性政策来扭曲经济运行走势，即使可以暂时“保八”，其复苏质量必然低下，也难以为普通民众带来真正福利。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">股市的走势，是利空与利多的博弈，具体到当下，就是中国经济的真正实力与官方刺激政策的竞走赛跑。12月中旬刚刚结束的中国中央经济工作会议强调将继续实施“积极的财政政策”和“稳健的货币政策”，也提出经济工作主轴为“稳增长、控物价、调结构、惠民生、抓改革、促和谐”。从此预见，2012宏观政策将是求稳第一，增长仍旧处于首要位置，稳定继续“压倒一切”。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">过去十年，伴随着“入世”开放以及体制改革，中国经济取得不菲进步。然而，近期制度改革出现的停滞现象，却使得投资者对于未来中国经济走势倍感焦虑。伴随着外围环境的恶化，中国经济不得不面临长期竞争力和潜在增长能力下滑的残酷现实。<p style="margin-bottom: 10px; padding-top: 0px; padding-right: 0px; padding-bottom: 0px; padding-left: 0px; text-indent: 2em; line-height: 1.75; font-family: SimSun; font-size: 14px; background-color: #fff1e0; ">A股十年归零，大梦谁先觉？连续下挫之后，当前A股市盈率水平已接近估值底部。从中长期来看，股市跌幅空间或有限；而未来资本市场的繁荣，取决于宏观基本面的预期，并不仅仅维系于货币政策释放的流动性。关键或许还在结构性改革释放的制度红利。